從9月底到11月上旬，市場(chǎng)上白糖期貨面臨的主要矛盾有三點(diǎn)：一是新年度減產(chǎn)的幅度是否會(huì)超出市場(chǎng)預(yù)期；二是配額外食糖進(jìn)口的管制，是否會(huì)使得國(guó)內(nèi)糖價(jià)高于國(guó)際市場(chǎng)；三是當(dāng)前白糖的工業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存，是否會(huì)影響5月的價(jià)格。以上三個(gè)矛盾，在最近的反彈行情中，1505合約升水較多一些，配額外進(jìn)口管制是主要的驅(qū)動(dòng)力。但是此波反彈并不意味著糖價(jià)就會(huì)從此進(jìn)入上升通道。國(guó)際市場(chǎng)上，下一年度的供需仍然偏寬松。巴西甘蔗產(chǎn)量預(yù)期維持本年度水平，印度小幅度增產(chǎn)，泰國(guó)維持產(chǎn)量。盡管巴西甘蔗產(chǎn)量沒有多大的變化，但是巴西的原糖和乙醇的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)可能會(huì)發(fā)生變化，這主要是源自于國(guó)際原油價(jià)格的大幅度下跌。

　　原油下跌，對(duì)原糖是致命打擊。巴西是全球主要的原糖供應(yīng)國(guó)，提供了全球大約55%左右的貿(mào)易量。巴西本身國(guó)內(nèi)比較缺乏原油，而且物價(jià)水平較高，使得巴西在生物燃料方面的發(fā)展較快。巴西國(guó)內(nèi)有大量的FFV，即彈性燃料車，既可以完全使用汽油，也可以完全使用乙醇，同時(shí)也可以使用任何比例的兩者混合。簡(jiǎn)單地說，如果汽油價(jià)格下跌，基于價(jià)格優(yōu)勢(shì)，那么巴西人民就會(huì)選擇汽油作為汽車的燃料。

　　我們通過巴西國(guó)內(nèi)的一家上市公司COSAN的財(cái)務(wù)報(bào)告可以獲知，該公司燃料乙醇和原糖的毛利率對(duì)比，原糖明顯占據(jù)一定的優(yōu)勢(shì)。如果原油價(jià)格下跌，使得乙醇的生產(chǎn)效益消失，那么，巴西很可能會(huì)在下一個(gè)年度調(diào)整生產(chǎn)比例，將更多的甘蔗用于生產(chǎn)原糖，這個(gè)比例將不會(huì)是本榨季的54∶46，將可能是45∶55。假設(shè)用10%的甘蔗，原本用于生產(chǎn)乙醇的，現(xiàn)在用來生產(chǎn)原糖，那么巴西將會(huì)增加380萬(wàn)噸左右的原糖。你能想象這新增的380萬(wàn)噸原糖對(duì)于國(guó)際市場(chǎng)的意義嗎？原糖價(jià)格可能面臨崩潰。

　　2013年，巴西的乙醇出口到國(guó)際市場(chǎng)上的量，占巴西燃料乙醇總產(chǎn)量的15%；2012年占比高達(dá)18%。而2014年7月份以后，巴西燃料乙醇的出口快速下滑�？上攵�知，在原油價(jià)格暴跌后，燃料乙醇面臨的環(huán)境將非常惡劣。而巴西的生產(chǎn)商將會(huì)轉(zhuǎn)而生產(chǎn)原糖，因?yàn)樵�糖的毛利率高于燃料乙醇�?/p>

　　國(guó)內(nèi)方面，目前整體白糖供需仍然偏寬松，盡管有所減產(chǎn)，但是上榨季的結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存同比較高，而且今年整個(gè)進(jìn)口量也很高，榨季時(shí)期內(nèi)進(jìn)口401萬(wàn)噸，2014年前10個(gè)月進(jìn)口364萬(wàn)噸，完全能夠滿足國(guó)內(nèi)的消費(fèi)需求，而且一旦國(guó)際原糖價(jià)格繼續(xù)走低，內(nèi)外價(jià)差會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大。按照目前的估值水平，假設(shè)原糖跌至14美分/磅，配額內(nèi)的完稅成本價(jià)只有3700元/噸左右。目前的期貨盤面價(jià)格有些偏高。

　　如果這一預(yù)期得以實(shí)現(xiàn)，SR1505合約面對(duì)的是巴西新榨季開始以前的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，而SR1509合約和SR1601合約面對(duì)的是巴西新榨季開始后市場(chǎng)所面臨的主力合約，也是能夠體現(xiàn)巴西生產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的合約。我們認(rèn)為，SR1509和SR1601是做空的首選合約，在此波反彈遭遇壓力而轉(zhuǎn)空破位的時(shí)刻，以15分鐘或30分鐘線選擇價(jià)格入場(chǎng)。