周四，中國銀行（601988，股吧）間市場前臺交易系統(tǒng)延時30分鐘至17點結(jié)束。此舉或因收盤前仍有一些機(jī)構(gòu)未能補(bǔ)上資金缺口，暗示市場資金面緊張。國債期貨近期走勢易跌難漲，很多投資者不禁問，債券牛市進(jìn)入尾聲了嗎？當(dāng)下的行情是否已透支了未來的預(yù)期呢？我們從四方面來看：

　　第一，商業(yè)銀行作為國債的主要機(jī)構(gòu)投資者，其負(fù)債成本決定了10年期國債利率的底部。最近幾年的數(shù)據(jù)顯示，10年期國債與商業(yè)銀行負(fù)債成本利差約為150bp，當(dāng)前利差明顯低于歷史平均值，因此，除非央行通過降息進(jìn)一步降低銀行的負(fù)債成本，否則向下空間有限。

　　第二，目前10年期國債收益率在3.5%附近，而央行在公開市場的14天期正回購利率指導(dǎo)價為3.4%，收益率曲線已經(jīng)非常平坦化。從歷史利差水平看，中長端國債收益率已低于歷史均值，按此測算的R007應(yīng)該在2.7%—2.9%附近，這已經(jīng)透支部分預(yù)期，也就是說，即使未來央行降息，通過短端的均值下移來進(jìn)一步拉低長端中樞的空間有限。

　　第三，今年以來，融資難問題很突出，背后的原因是銀行惜貸。銀行間市場雖資金面寬裕，但代表實體經(jīng)濟(jì)的貸款利率與信托收益率的下行幅度卻低于債券利率，未來信貸擴(kuò)張會引發(fā)兩方面效果，一方面企業(yè)融資需求得到滿足，利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，此對債市不利，另一方面若通過做大存款基數(shù)的方式來增加存貸比彈性，在基礎(chǔ)貨幣補(bǔ)充渠道受阻的情況下，會進(jìn)一步增加準(zhǔn)備金的上繳規(guī)模，對流動性產(chǎn)生負(fù)面作用，也會對債券市場造成一定影響。

　　第四，隨著美國即將進(jìn)入加息周期，美債收益率進(jìn)一步走高會在一定程度上對中國國債造成壓力。需關(guān)注12月FOMC會議的前瞻指引。

　　總結(jié)今年行情，央行定向?qū)捤蔀?ldquo;魚頭”，三次調(diào)降正回購利率為“魚身”，未來若央行降息可能就會引發(fā)“魚尾”行情。臨近年底，投資者應(yīng)保住勝利果實，在看多聲中保持冷靜。　�。ㄗ髡邌挝唬盒率兰o(jì)期貨）